Zyski netto to nie tylko źródło dywidend. To także szanse na przyszły rozwój spółki

Dywidenda jako forma czerpania korzyści z inwestycji

Dywidendy wypłacone to bezpośrednia, bieżąca korzyść inwestora/udziałowca spółki. Zyski niewypłacone (zatrzymane), to szansa na większe zyski spółki i dywidendy dla inwestorów w przyszłości. Oczywiście, przyszłość to tylko szanse. Mogą się zmaterializować albo nie. Nie dają gwarancji, ale rodzą ryzyka.

Powstaje zatem dylemat, czy zadowalać się bieżącymi możliwościami i korzystać z nich teraz? Czy może podjąć ryzyko i zostawić środki w spółce w nadziei, że w przyszłości zaprocentują lepiej i zrekompensują ponoszone ryzyko z nawiązką? Z tych dylematów bierze się wiele teorii i strategii w zakresie polityki dywidendowej spółek.

Polityka dywidend

Polityka dywidend to przyjęte zasady, jakimi kieruje się przedsiębiorstwo przy podziale i wypłacie osiągniętego zysku. Zysk dzielony jest na część wypłacaną udziałowcom lub akcjonariuszom i część zatrzymaną w celu powtórnego zainwestowania w rozwój firmy. Przyjęcie polityki daje przejrzystość i przewidywalność postępowania firmy w tym zakresie.

Co do zasady, środki pieniężne, jakie wpływają do spółki w postaci jej przychodów, pomniejszone o poniesione wydatki, są faktycznie własnością właścicieli. Zarząd spółki zasadniczo nie ma podstaw do zatrzymywania zysków w spółce. Szczególnie, gdy nie ma możliwości ich reinwestowania ze stopą zwrotu oczekiwaną przez udziałowców. Zatem reinwestowanie środków przez spółkę jest celowe, jeżeli dochód będzie większy niż z inwestycji alternatywnych, jakich właściciele mogą dokonywać poza spółką.

Ustalając politykę dywidendy należy jednak pamiętać o innym jeszcze aspekcie działalności spółek: regulacjach prawnych, jakim podlegają. Mimo, iż spółka należy do udziałowców albo akcjonariuszy, podlega regulacjom wynikającym z kodeksu spółek handlowych. To w wyniku tych regulacji uzyskują oni przywilej polegający na tym, że odpowiadają za zobowiązania spółki tylko do wysokości zainwestowanego w nią kapitału.

Jednocześnie spółka mająca osobowość prawną, jest oddzielnym podmiotem prawa i podlega ochronie prawnej. Udziałowcy i akcjonariusze nie mają zupełnej dowolności w dysponowaniu środkami spółki. W konsekwencji, zysk stanowi wyłączną własność samej spółki. Jej zarząd jest zobowiązany do działania w jej interesie, w oparciu o statut lub umowę. Nie jest więc uprawniony do wypłaty dywidendy w drodze własnej decyzji.

Polityka dywidend powinna godzić wszystkie uwarunkowania zewnętrzne z interesem udziałowców i samej spółki. Po to, aby, zachowując zgodność z prawem, zaspokoić ich  ich potrzeby bieżące i spełnić oczekiwania długoterminowe. Dzięki uzgodnionej polityce łatwiejsza będzie ich realizacja. Zarówno w przypadku potrzeby „świątecznych” wypłat zaliczek, jak i docelowych wypłat po rozliczeniu wyników roku obrotowego.

Poza potrzebami udziałowców i ograniczeniami prawnymi, przy ustalaniu polityki dywidend powinno się uwzględnić również inne czynniki. Oto najważniejsze z nich:

- dostępność dla spółki efektywnych możliwości inwestycyjnych,

- koszty emisji nowych udziałów albo akcji,

- dostępność i koszt środków z innych źródeł,

- wysokość opodatkowania dywidend i zysków kapitałowych,

- dostępność gotówki na wypłaty dywidend,

- potrzeba utrzymania kontroli właścicieli nad spółką.

Teorie wypłaty dywidend

Różnorodność oczekiwań i potrzeb interesariuszy spowodowały, że w komunikacji dotyczącej polityki dywidend ukształtowało się i funkcjonuje kilka teorii (koncepcji) opisujących znaczenie wypłat dywidend i ich wpływ na funkcjonowanie spółek oraz ich postrzeganie przez inwestorów i inne osoby zainteresowane.

Warto zapoznać się z tymi najważniejszymi z nich, aby przy kształtowaniu polityki dywidend własnej spółki nie wyważać otwartych drzwi, ale skorzystać ze sprawdzonych wzorów. Oto one:

Teoria wróbla w garści - broniona przez Gordona i Lintnera - utrzymuje, że wartość firmy będzie maksymalizowana przy wysokiej stopie wypłaty dywidend, ponieważ inwestorzy uważają, że dywidendy bieżące są mniej ryzykowne od potencjalnych zysków kapitałowych.

Teoria nieistotności dywidend – rozwinięta przez Millera i Modiglianiego - mówi, że polityka dywidend nie wpływa ani na wartość firmy, ani na jej koszt kapitału (to pojęcie warte jest oddzielnego rozwinięcia).

Teoria preferencji podatkowych - opracowana przez Litzenbergera i Ramaswamy'ego - utrzymuje, że wartość firmy będzie maksymalizowana przy niskiej stopie wypłaty dywidend, ponieważ inwestorzy zapłacą niższe efektywnie podatki od zysków kapitałowych niż od dywidend.

Rodzaje polityki dywidend

Kształtując politykę dywidend zgodnie z powyższymi uwarunkowaniami oraz kierując się jedną lub kilkoma koncepcjami, można przyjąć jedną z możliwych opcji czy strategii wypłat dywidendy. Najczęściej występującymi są poniższe:  

- stała wysokość dywidendy — polega na regularnej wypłacie dywidend o takiej samej wysokości. Inwestorzy wiedzą, ile mogą oczekiwać wypłat na przestrzeni lat. Taka polityka wysyła do inwestorów pozytywny sygnał o perspektywach rozwoju, który jednak nie zawsze wytrzymuje próbę czasu;

- stała stopa wypłaty dywidendy – sprowadza się do wypłacenia z góry procentowo określonej części zysku danego roku obrotowego. Wysokość dywidendy zmienia się wraz ze zmianą wysokości zysku;

- nadwyżkowa (rezydualna)wypłata dywidendy – polega na wypłacie różnicy między wysokością zysku netto a tą jego częścią, która może i powinna być  efektywnie reinwestowana w firmie;

- stała wysokość dywidendy z dywidendą „ekstra” – dywidendy o stałej, relatywnie niskiej wysokości, z wypłatami dodatkowymi w okresach znacznych przyrostów zysków; pozwala na stałe wypłaty nawet w warunkach gorszej koniunktury gospodarczej, ale nie zmusza do zatrzymywania zysków w spółce w lepszych latach;

- 100% stopa wypłaty dywidend – opiera się na przekonaniu, że udziałowcy preferują gotówkę nad zyskami w przyszłych okresach. Jednak trzeba w takiej sytuacji przyjąć, że przedsiębiorstwo może potrzebować dodatkowego finansowania kapitałami obcymi;

- 100% zysków zatrzymanych – zakłada, że system podatkowy i wysokie koszty pozyskania dodatkowego kapitału do przedsiębiorstwa nie sprzyjają wypłatom dywidend. Należy je uznać za luksus, na który nie mogą sobie pozwolić ani spółka, ani inwestorzy. Zyski powinny być przeznaczone na rozwój. Jednocześnie możliwości inwestycyjne przedsiębiorstwa powinny zapewniać stopę zwrotu przewyższającą koszt kapitału przedsiębiorstwa.

- docelowa stopa wypłaty dywidend (model Lintnera) - model zakładający istnienie związku między wypracowanym przez firmę zyskiem netto a poziomem wypłacanych dywidend. Ponieważ menedżerowie niechętnie podejmują decyzje o zmianie poziomu wypłacanych dywidend, to każda decyzja o zwiększeniu części wypłacanego zysku powinna sugerować, że zarząd spodziewa się wzrostu poziomu zysku w przyszłości.

Ustalając politykę dywidend spółki powinno się brać pod uwagę jej zawartość informacyjną dla udziałowców lub akcjonariuszy. Inwestorzy odczytują zmiany dywidend jako sygnalizowanie przez zarząd prognoz odnośnie do kształtowania się przyszłych zysków. Firma będzie przyciągać uwagę inwestorów zadowolonych z polityki dywidend. Zmiana polityki dywidend będzie doprowadzać więc do zmian w strukturze udziałowców albo akcjonariuszy.

Ustalenie polityki dywidend w praktyce

W obliczu różnych teorii, które nie wyjaśniają jednoznacznie, jak zmiany polityki dywidend wpływają na wartość spółki i koszt kapitału, oraz przy wielu możliwych opcjach wypłat, ustalenie optymalnej polityki dywidend jest bardzo trudne. Nie oznacza to jednak, że firma ma być skazana na przypadkowość.

Mając świadomość uwarunkowań i wpływu, jakie różne polityki mogą wywierać na postrzeganie spółki przez potencjalnych inwestorów i ich zachowania, możemy ją umiejętnie kształtować zgodnie z najlepiej pojmowanym interesem spółki. Uważnie przeglądając najpopularniejsze strategie wypłat możemy wybrać jedną z nich lub złożyć taką, która najbardziej będzie przystawać do potrzeb spółki.

Rodzi się też pytanie, czy tak złożone dylematy muszą być rozwiązywane przez małe i średnie spółki? W moim przekonaniu, jeżeli mała firma ma ambicje awansować do grona firm dojrzałych, powinna już we wczesnej fazie rozwoju rozważać i postępować z tymi dylematami tak, jak firmy od niej bardziej zaawansowane, do grona których aspiruje. Czyli rozważnie podejść do planowania wypłat dywidend.

Podsumowanie

Przyjęcie formalnej polityki dywidend w wielu spółkach prowadzących małe lub średnie przedsiębiorstwa może wydawać się niecelowe. Jednak tak czy inaczej „jakąś” politykę dywidendy stosujemy w praktyce. Jeżeli spółka generuje zyski, zawsze „coś” z nimi robi. Albo zostawia w spółce i reinwestuje, albo wypłaca udziałowcom, w całości albo części. Tylko czy są to decyzje przemyślane i konsekwentnie, dla dobra spółki i udziałowców, realizowane?

Każda próba przeanalizowania, zastanowienia się nad kilkuletnimi planami dla spółki, spisania ich i poddania krytycznej ocenie będzie szła w dobrym kierunku. Uwzględnienie chociażby najważniejszych zasad i reguł podziału zysku i wypłaty dywidend będzie działać na korzyść spółki. Będzie przybliżać do modelu stosowanego w większych podmiotach, więc również ich rozwój będzie zmierzał w tym samym kierunku.

Tej wielkości spółki, mające ograniczoną liczbę udziałowców, nie muszą prowadzić zaawansowanej polityki informacyjnej. Większość z nich albo uczestniczy na bieżąco w życiu spółki, albo jest blisko niej. Ustalenie nawet niedoskonałej polityki dywidend nie spowoduje szkód, a będzie sprzyjać rozwojowi. Pozwala też w większym stopniu dochodzić do właściwych rozwiązań.

Z początkiem nowego roku, mając już za sobą poprzedni, który w niedługim czasie należy rozliczyć i zamknąć, jest to dobry moment na to, aby zastanowić się nad tym, jak podzielić zysk i w którą stronę go skierować: zainwestować w rozwój przedsiębiorstwa spółki czy przeznaczyć na inwestycje poza nią.